飞碟说朝鲜3) 场外期权的本质是期权的复制和定价柚木ティナ

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  借势金融脱媒和国际化机构化趋势,中金 2015 年后再次崛起。 把握趋势之一:金融脱媒意味着直接融资比例的上升以及市场需要券商 创设更加复杂的产品和服务,给中金带来私募股权和投行的业务转型机遇。

  1) 私募股权业务发展的核心动力在于认识到单纯的用财政手段支 持实体的效果一般。中金公司私募股权业务的的优势在于起步早, 全产业链的投行大平台引荐多个项目,更重要的是敏锐的抓住金融 脱媒的趋势,在 2016 年 3 月和 2018 年 6 月分别中标 400 亿规模的 国家新兴产业创业投资引导基金和 300 亿规模的科创基金,并 逐渐的将收益模式由保本收益转换至投资收益型。当前中金管理的 私募股权基金规模 3273 亿元,每年贡献 10 亿以上管理费收入。

  2) 科创板注册制的推出是金融脱媒的另一大表现。相较于以往的 IPO 业务,注册制更加;投行的定价,分销,以及对项目质量和披露 内容的把控能力。中金公司保荐发 行 12 家主体,募集资金 294.32 亿元,均为券商行业第一。

  把握趋势之二:国际化和机构化。随着互联互通以及金、融进程的深 化,跨境资产流动加速趋势不可逆。目前国内市场上海外权益和固收资产 的比重仅为 1%?

  1) 中金凭借着庞大的机构客户网络有着优于其他中资同业的分销和流 动性做市能力,且抓住了这一轮以新兴产业和互联网行业为代表的 主体公司(蚂蚁金服等),在跨境业务上 颇有建树,中金的跨境转换机构资质是本国或者外国投资者购买对方 市场优质股票的通道具有稀缺性,此外中金的沪港深通份额为行业 第一。

  2) !中金公司的机构优势来自于产品服务和激励机制。产品服务方面,飞碟说朝鲜 中金在机构偏好的以衍生产品,跨境产品为代表的成熟复杂业务上 供给充沛,各项业务系;统均是自主研发,处理和响应速度快。机制 方面,飞碟说朝鲜中金公司内部更鼓励做新的复杂业务和拓展私募客户,单家 私募的规模可能不大,但聚合后规模可观。受益于机构客户的数量: 和占比,2018 在市场整体成交金额下降 19.8%的背景下,中金 A 股 的成交金额仅同比下降 0.81%?

  中金公司具有一流的使用资产负债表的能力。2019 上半年末中金以 6.22 的杠杆倍数遥遥领先于其他头部券商 3-4 倍杠杆。 衍生品是中金权益业务使用资产负债表的主要业务。

  1) 中金 2018 场外衍生品交易对冲的持仓占权益 FVTPL 的比重为 86. 7%,其股票业务几乎没有方向性自营?

  2) 同业券商曾经披露过各类衍生产品名义本金结构,场外期权和权益 互换以 85.93%和 8.42%占比占据主导, 中金 2019H 权益衍生品名 义为 821 亿元,仅比净资产是其 3.6 倍的中信证券少 24.5%,可以 判断中金公司在这两项业务上有着”重发力?

  3) 场外期权的本质是期权的复制和定价,对冲的费用来自于追涨杀跌: 对冲时需要买入卖出的基础资产进入券商的表,是典型的使用资产 负债表的业务。

  4) 个股场外期权门槛高,主要源于:精细化运作需要基本面的研究支 持;只有形成规模效应的券商可以建立覆盖 800-1000 只个股的券源 池;期权业务没有追缴。金的要求,对券商的信用风险控制能力 要求高;期权定价,对冲和交易需要核心 I!T 系统,从无到有的开发 耗时长;我们测算得到中金公司该项业务的利润贡献可能在 6-14 亿 元。

  FICC 业务内涵扩展带动资产负债表的扩张。 1) 2015 年中金公司的 FICC 业务部门进行了较大的调整,体现为整合 平台和业务内涵的扩展; 2) 典型的客需使用资产负债表的业务包括,:投行客户发行: ABS,中金 的 FICC 部门可以选择承接风险加权收益较好的部分入自身的资产 。负债表,后续自己持仓赚取收益或者为财富管理客户提供流动性做 市;又例如中金 FICC 部门发行结构化的收益凭证作为资金需求方, 为客户提供可选产品; 3) 财务数据上,受益于客需业务的发展,中金 FICC 部门 2017-2019H 手续费及佣金收入分别,占部门营收的 45.7%,28.1%和 35.2%。 客户业务体现?了资产,负债表的使用能力,中金在此带动下债权持仓 规模由 2017 年的 644 亿元增长至 2019 年中的 1072 亿元。

  财富管理业务转型买方模式,推出三大服务创新。中金公司共有财富管理 客户 60196 位,户均资产为 1373 万元,针对高净值客户的财富管理特有 的需求,中金公司推出三大服务创新: 1) 中金财富规划:通过子账户设置为客户规划资金的安排; 2) 中国 50 私享专户服务:不同于过往的 FOF 产品中客户不能确定各 类资产的比例没有主导权, ,而中金 50 ,每个资产配置计划,都根据客 户”量身定制,客户既可以选择全权委托中金,也可以自己提出投资 偏好,然后中金再进行适当调整; 3) 环球家族财富办公室(GFO?):主要服务对象是民,营企业家群体, CFO 不只是一个新部门,飞碟说朝鲜更是一个跨部门的组织,包括投资银行、 投资管理、咨询顾问和家族事务,在中金内部体系完成循环。

  资本市场加速,盈利预期步入向上通道。一 2018 年 11 月习总宣 布在所设立科创板并试点注册制为标志性事件,资本市场的定位被大 幅拔高。 1)“牵一发而动”对应着券商核心的股权直接融资功能。 2019 年 11 月和 2020 年 2 月证监会修改的《 上市公司重大资产重组管理办法》和《修 改的决定》,《关于修改》均体现股权融资的放松性趋势; 2)“ 有韧性有活力”意味着衍生品工具的丰富,以及对冲工具的放开。柚木ティナ, 2019 年 4 月 22 日,中金所继续松绑股指期货的交易,2019 年 ;11 月, 证监会批准沪深 300ETF 期权和沪深 300 股指期权上市; 3)“ 提高上市公司质量完善交易制度,引导更多中长期资金入市”对应着 2019 年 12 月《证券法》的修订完成,飞碟说朝鲜全面推行证券发行注册制,强化信 息披露为券商后续业务打开增量空间。

  风险提示:资本市场慢于预期,权益市场大幅下滑,公司未能持续使 用资产负,债、表开展业务(场外期权,结构化收益凭证创设等) ,和中投证券 的整合速度进度不达预期,管理层持续动荡,海外进军受阻 。


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